פיננסים המכון לבעלי תפקידים בשוק ההון  |  קונגרס מנהלי השקעות ערך  |  הועידה השנתית של קרנות הגידור  |  

תאריך ושעה
 

 
 
מאמרים לפי נושאים
מצב השוק
השקעות  בינלאומיות
השקעות אלטרנטיביות
מכשירים פיננסיים ומט"ח
נדל"ן ושוק ההון
אתיקה וממשל תאגידי
השקעות ערך
פסיכולוגיה והשקעות
ניתוח פיננסי
 
 
 
 
 
תמונות מכנס אחרון
 
 
טופס הצטרפות לניוזלטר  חודשי
 


ערוץ פיננסים ב-
השקעות אלטרנטיביות
מהן השקעות אלטרנטיביות וכיצד התפתחו?
 
ההשקעות האלטרנטיביות פותחו בקרנות הגידור במשך 70 השנים האחרונות. למרות שנראה, לכאורה, שתעשיית הגידור יצאה מאנונימיות ושהיא מוכרת גם מעבר לציבור המשקיעים שלה, היא עדיין מעוררת שאלות רבות ומצדיקה הסבר מפורט, ממש מההתחלה.
מעטים יודעים שקרן גידור היא למעשה שותפות בין מנהל קרן הגידור לבין מספר משקיעים. מנהל הקרן מנהל את כספו יחד עם כספם של המשקיעים האחרים, וגובה עמלת ניהול של כ-1.5%-2% לשנה ובנוסף "עמלת הצלחה" של כ- 20% ויותר מתוך הרווחים.
ידוע שקרנות גידור נגישות למשקיעים גדולים בלבד, והכוונה למשקיעים בעלי כיסים עמוקים כי מינימום השקעה יכול להגיע ל-5 מיליון $. הן מאופיינות, גם בארץ וגם בעולם, בפיקוח בסיסי מאוד, לעומת פיקוח הדוק שמופעל על מנהלי תיקים וקרנות נאמנות. השקעות של קרנות הגידור מאופיינות באפשרות לנטילת סיכונים גבוהים ולמינוף ההשקעות.
אסטרטגיות ההשקעה האלטרנטיביות בהן משתמשות קרנות הגידור, עליהן נתעכב בהמשך, תורמות לפיזור והקטנת הסיכון של תיק השקעות. היום ניתן להשקיע בהשקעות אלטרנטיביות גם באמצעות תעודות סל וקרנות נאמנות שמבצעות אסטרטגיות אלטרנטיביות ואין חובה להשקיע בקרנות גידור.
 
המינוף
הפילוסופיה של האסטרטגיות היא מינוף של ההשקעה מצד אחד ושליטה בסיכון מצד שני. מינוף ניתן לבצע בכמה דרכים. הראשון הוא לקיחת הלוואה כדי להגדיל את הסכום המושקע. אם, למשל, השקעה צפויה להניב רווח של 2% יותר מהריבית על ההלוואה, אז לקיחת הלוואה שגבוהה פי חמש מהסכום המושקע, תגדיל את הרווח ל-10%.
אפשרות נוספת למנף את ההשקעה היא מכירה בחסר (שורט). כאשר מוכרים נכס בחסר מקבלים כסף לחשבון, והוא יכול לשמש לרכישת נכסים נוספים ושוב לביצוע מכירה בחסר. קיימת דרישת ביטחונות שקובעת עד כמה ניתן למכור בחסר. אם בקניית אג"ח אחת לעומת מכירה בחסר של אג"ח אחרת דרושים ביטחונות בגובה של 10%, אז על כל 100 דולר מגיעים לאלף דולרים מושקעים לעומת 900 דולר הנמכרים בחסר.
לדוגמה, הקשיים של חפציבה גרמו לכך שתשואות האג"ח של חברות רבות עלו בצורה חדה, תוך ירידת שעריהן. אם מנהל האסטרטגיה מעריך שהשינויים נובעים מבהלה בלבד ושלאג"ח רבות צפויות עליות שערים כשהשוק יחזור לתמחר את הסיכונים נכון, הוא יכול לקנות אג"ח של חברות שונות. אם הוא מניח שתוך כמה חודשים שעריהן יעלו בכ-5%, הוא יוכל להרוויח יותר אם ימכור בשורט אג"ח ממשלתיות, ובתמורה יקנה אג"ח נוספות. אם מנהל האסטרטגיה צודק בהערכותיו, מכירה בשורט של פי שלוש מגובה ההשקעה תביא את הרווח ל-20%.
הדרך השלישית לבצע מינוף היא באמצעות מכשירים פיננסיים, כלומר אופציות וחוזים עתידיים. אילו גם המכשירים העיקריים לגידור והגבלת הסיכון, והם מאפשרים לבצע עסקה על סכום גדול מהקרן.  זהו המכשיר שבאמצעותו עדין ניתן למנף השקעות בתחום קרנות הנאמנות למרות המגבלות הרבות של הרגולטור .
 
יתרונות ההשקעה באסטרטגיות אלטרנטיביות
היתרון העיקרי הוא חוסר תלות בהתנהגות השווקים. ההשקעות הנפוצות ביותר שהן מניות ואיגרות חוב. מניות מניבות תשואה חיובית כאשר השוק עולה, ומפסידות כשהשוק יורד. באג"ח הרווח תלוי בעיקר בשינויים בתשואות: ירידת תשואות תגרום לעליית שערי האג"ח ולהגדלת הרווחים, ועליית תשואות יכולה לגרום להקטנת הרווח מתחת לתשואה ואף להפסד.
לעומתם, השקעה בהשקעות אלטרנטיביות אינה קשורה בהכרח להתנהגות השווקים. בין אם השוק עולה או יורד, הריבית עולה או יורדת - מנהל הקרן יכול להרוויח וגם להפסיד. בניגוד למשקיע במניות ובאג"ח, שרוצים להכות את השוק, מנהל ההשקעות בקרן גידור ירצה לעמוד ביעד רווח שנקבע מראש.
מלאכתו של מנהל ההשקעות באסטרטגיה אלטרנטיבית קשה שבעתיים: יעד רווח של 10% שקול להשגת 10% יותר מהבנצ'מרק אצל מנהל השקעות מסורתי. לא קל לעמוד ביעדים האלו. מהם יעדי הרווח המקובלים בגידור? 8%-6% אם הסיכון נמוך יחסית, ו-12%-8% ואף יותר אם הסיכונים גבוהים יותר.
השקעה אלטרנטיבית מניבה תוצאות עם קורלציה נמוכה לאלה של השוק או של השקעות רגילות. זו אחת הדרישות החשובות של תיק השקעות: להשקיע בנכסים שהמתאם ביניהם נמוך או שלילי וכך להקטין את הסיכון. ההשקעה בהשקעות אלטרנטיביות מאפשרת להרוויח מכל מצב שוק, ליהנות גם מירידה במחירי הנכסים, לנצל שינויים בשוק לשני הכיוונים, לפזר את ההשקעות ולגוון טוב יותר את תיק ההשקעות.
יתרון נוסף הוא שליטה בסיכון. באסטרטגיות רבות, אך לא בכולן, יש שליטה בסיכון והן יוצרות מצב בו ירידת הערך האפשרית נמוכה. דרך פעולה זו יוצרת יחס גבוה בין סיכוי לסיכון לעומת השקעה במניות או איגרות חוב.
 
משפחות האסטרטגיות האלטרנטיביות
1.     אסטרטגיות כיווניות: באסטרטגיות האלה הרווח נובע ממסחר ומתנודות מחיר בכיוון שבחר המנהל. הוא לא חייב להרוויח מעליות בנכס בו הוא משקיע אלא גם מירידות. הוא משקיע בנכסים שמנהל השקעות רגיל נמנע מהם, בדרך כלל, כמו הפרשי שערי מטבע חוץ הנובעים מהתנהגות המטבעות העולם, סחורות, אנרגיה, חקלאות וכו' - שהוא יכול להרוויח גם מירידת מחיריהם.
2.     אסטרטגיות מרווח: במשפחת האסטרטגיות הזו המנהל מנסה להרוויח מפער כלשהו במחירי נכסים. אם מניה מסוימת זולה ביחס לשוק ומניה אחרת יחקרה ביחס לשוק, אפשר לצפות שהפער יקטן ולהרוויח מזה. הקנייה והמכירה במקביל מבטלות את התלות של האסטרטגיה בתנודת השוק.
3.     אסטרטגיות ארביטרז': הרעיון הוא להפיק רווח ללא סיכון מפערי מחירים, למשל, בנכס שנסחר בשני מקומות שונים. לרוב הארביטרז' אינו מלא, כלומר הרווח אינו מובטח ותלוי בהסתברות כלשהי.
 
 
 
 
לפניכם האסטרטגיות העיקריות ודוגמאות לשימוש בהן:
 
  • לונג/שורט מניות
באסטרטגיה המנהל קונה מניות (לונג) שהוא מאמין שהן טובות ביחס לשוק המניות, וכנגדן הוא מוכר בחסר (שורט) מניות שלהערכתו ביצועיהן יהיו חלשים ביחס לשוק. הרווח נובע מבחירה נכונה של מניות לונג שיהיו עם ביצועים טובים יותר מהמדד, ומבחירה נכונה של מניות שורט שיהיו עם ביצועים נמוכים יותר משאר המניות. המכירה בשורט מאפשרת גם למנף את ההשקעה.
 
  • לונג/שורט איגרות חוב
המנהל קונה אג"ח מסוג אחד ומוכר אג"ח מסוג אחר, במטרה להניב רווח. לכל איגרת יש תשואה המושפעת מאפיק ההשקעה שאליו היא צמודה, מאורך חייה, מסיכון אי-תשלום ועוד. אם מנהל האסטרטגיה מאמין שצפויים שינויים בתשואה של איגרת אחת ביחס לאחרת, הוא ירכוש את זו שצפויה לעלות כנגד מכירה בחסר של זו שלדעתו צפויה לרדת או לעלות פחות.
 
  • מאקרו-גלובל
זו אולי האסטרטגיה הידועה ביותר בענף הגידור. במאקרו-גלובל מנסה המנהל האסטרטגיה לנצל שינויים במדיניות ובהתפתחות המאקרו-כלכלית ובהשפעותיהן של השווקים השונים. כך עשו מנהלים רבים בזמן כינון האיחוד האירופי, אז התכנסו שיעורי הריבית על המטבעות של המדינות שהיו חלק מהאיחוד לרמה אחת. מנהלי הקרנות שהעריכו שאיחוד המטבעות ייצא לפועל קנו אג"ח נקובות איטלקיות וספרדיות נושאות תשואות גבוהות, ולעומתן מכרו בחסר אג"ח של גרמניה וצרפת, שהתשואות שלהן היו נמוכות יחסית. ככל שהתקרב מועד האיחוד ופערי התשואות קטנו, הפיקו המנהלים רווח ללא קשר לרמת התשואה על המטבע האירופי המשותף, האירו.
 
  • ארביטרז' סטטיסטי
הרעיון בארביטרז' הוא ליצור רווח ללא סיכון - לא בוודאות מלאה אלא בסבירות גבוהה. באסטרטגיה הזו המנהל מאתר שני נכסים שיש להם נטייה להתנהג באופן דומה לאורך זמן. כאשר נפתח ביניהם פער מחירים לא סביר, שהמנהל מאמין שייסגר, זו הזדמנות להפקת רווחים.
לדוגמה, נניח שיש קשר ישיר והתנהגות דומה לאורך זמן בין מניות בנק לאומי ובנק הפועלים, ובתקופת ירידות מניית הפועלים ירדה ב-10% יותר ממניית לאומי. אם המנהל מאמין שהעיוות זמני, הוא יקנה את מניית הפועלים וכנגדה ימכור בחסר את מניית לאומי. כאשר פער המחירים ייסגר המנהל יוכל לקנות את המניות שמכר בחסר ולמכור את המניות שקנה, ולממש את הרווח.
 
  • ארביטרז' מיזוגים ורכישות
את האסטרטגיה הזו ניתן להפעיל לאחר הודעה על מיזוג חברות או הצעת רכש חד-צדדית. לאחר הודעה כזו מתקרבים, בדרך כלל, מחירי המניות עד כדי פער של מספר אחוזים ממחיר ההצעה. הפער הנוצר נובע מחוסר הוודאות לגבי ביצוע העסקה.
 
 
תפקידו של המנהל הוא להעריך נכונה את הסבירות למימוש העסקה ולפעול בהתאם. בדרך כלל הוא יעריך שהעסקה תצא לפועל ויקנה את מניות החברה הנרכשת. אם הוא יעריך שהסיכויים להשלמת העסקה קלושים הוא יוכל למכור את מניות החברה שאמורה להירכש כדי להרוויח מירידת המחיר הצפויה מהודעה על כישלון הרכישה.
 
  • ארביטרז' אג"ח להמרה
אג"ח להמרה הן איגרות חוב שניתן להחליף למניות החברה, והתנהגותן קשורה בהתנהגות מחיר המניה. אם הקשר הוא ב-25%, עלייה של 1% במחיר המניה תוביל לעלייה של 0.25% באג"ח להמרה. באסטרטגיה הזו המנהל קונה אג"ח ומוכר כנגדן את המניה בסכום הדרוש כדי לבטל את החשיפה הנובעת משינוי במחיר המניה.
האסטרטגיה מאפשרת לקבל תזרים שוטף מהריבית המשולמת על האג"ח. הסיכון להפסיד מתנודת המניה נמוך מאוד, אולם אירועים חריגים עלולים לגרום להפסד. למשל משבר הסאב-פריים גרם לירידת שערי האג"ח של חברות רבות שלא לוו בירידה משמעותית במחירי המניות שלהן, וכך נגרם הפסד. ככל שהאסטרטגיה ממונפת יותר, כלומר ככל שקונים יותר אג"ח ומממנים את הקנייה באמצעות מכירה בחסר של המניה ו/או באמצעות הלוואות, הרווח שנוצר יהיה גדול יותר - ובמצב של הפסד גם הוא עלול להיות גדול יותר.
 
  • ארביטרז' נכס בסיס וחוזים עתידיים
חוזה עתידי הוא התחייבות לקנות או למכור נכס בעתיד במחיר קבוע מראש. קיימים שני הבדלים בין קניית חוזה עתידי על נכס לבין רכישתו בפועל. ההבדל הראשון הוא תזרימי, כי בקניית הנכס אנחנו משלמים כסף ובחוזה עתידי מתחייבים לקנות ולא משלמים בפועל ביום ביצוע העסקה.
מכאן נובע גם ההבדל השני: המחיר העתידי של החוזה נקבע על בסיס המחיר ביום ביצוע העסקה ובתוספת של ריבית עד יום מימושה. מכיוון שההפרש בין מחיר הנכס לחוזה העתידי צריך להיות קבוע, ניתן לנצל שינוי במחיר של אחד מהם.
אם, לדוגמה, החוזים העתידיים הסינטטיים (חוזים באמצעות אופציות) על מדד המעו"ף משקפים לו מחיר נמוך יותר ממחירו הנוכחי, נוכל לקנות חוזים על מדד המעו"ף ולמכור כנגדם את מניות המעו"ף. כל שנדרש לעשות כדי להרוויח הוא לקנות בחזרה את המניות עם פקיעת האופציות. בצורה דומה נוכל להרוויח מפער המחירים בין שני חוזים עתידיים הנסחרים בבורסות שונות ו/או בחדרי מסחר שונים.
 
  • ניהול חוזים עתידיים
האסטרטגיה הזו מאפשרת להשקיע במגוון נכסים ברחבי העולם, וליהנות גם מירידת מחיר הנכס ולא רק מעלייתו. שוק החוזים העתידיים הוא מהשווקים המפותחים והסחירים ביותר בעולם. באמצעות חוזים עתידיים ואופציות ניתן להשקיע במניות, במדדי מניות בכל העולם, בשערי חליפין בין מטבעות, בסחורות ובשערי ריבית בכל העולם. השקעה בחוזים עתידיים מאפשרת להשיג רווחים גדולים באמצעות מינוף ההשקעה שכאמור, כרוכה לעיתים גם בהגדלה של רמת הסיכון.
 
 
  • Distressed Debt
באסטרטגיה הזו המנהל רוכש מניות של חברות שנמצאות בקשיים ושהוא מעריך בחיוב את סיכוייהן לצאת מהמשבר. במצב של קושי וסכנה קיומית ממשית להמשך פעילותה של החברה, מעדיפים משקיעים ומנהלי השקעות למכור את אחזקתם ללא קשר למחיר הכלכלי של המניה, מסיבות פסיכולוגיות או כדי להימנע מהפסד גדול.
השקעה לפי האסטרטגיה הזו כרוכה בסיכון רב אך אפשרויות הרווח גדולות. במקרים רבים, המנהל שרוכש את המניות נוטל גם חלק פעיל בתהליך הבראת החברה. לעומת זאת, אם הוא מעריך שמצב החברה בכי רע ואינו הפיך, הוא ימכור את מניותיה בחסר, מתוך הערכה שמחירן ימשיך לרדת ואולי אף יתאפס במצב של פשיטת רגל.
 
  • אירועים מיוחדים
מטרת האסטרטגיה היא להפיק רווחים ממצבים שיש בהם הצפת ערך או כשנוצר עיוות בין חלקי הון שונים של אותה חברה. אם אותה חברה הנפיקה שני סוגי מניות, של 1 ו-5 שקלים ערך נקוב, המנהל יכול לנצל פער מחיר לא סביר בין שני סוגי המניות. אפשרות אחרת ליהנות מהאסטרטגיה היא לנצל תוכנית הבראה של חברה, שמבוצעת בצורה טובה, או מכירת חלקים מחברה, כתוצאה מתהליך התייעלות, רה-ארגון או הנפקה. עסקאות כאלה גורמות למשקיעים להבין שהשווי האמיתי של החברה גבוה משווי השוק שלה.
 
הכותב הוא: בועז אילון, מנכ"ל תטא 1 השקעות וניירות ערך בע"מ
 
 
 
 Top
לייבסיטי - בניית אתרים