פיננסים המכון לבעלי תפקידים בשוק ההון  |  קונגרס מנהלי השקעות ערך  |  הועידה השנתית של קרנות הגידור  |  

תאריך ושעה
 

 
 
מאמרים לפי נושאים
מצב השוק
השקעות  בינלאומיות
השקעות אלטרנטיביות
מכשירים פיננסיים ומט"ח
נדל"ן ושוק ההון
אתיקה וממשל תאגידי
השקעות ערך
פסיכולוגיה והשקעות
ניתוח פיננסי
 
 
 
 
 
תמונות מכנס אחרון
 
 
טופס הצטרפות לניוזלטר  חודשי
 


ערוץ פיננסים ב-
 
מקומו של הנדל"ן בתיק ההשקעות
 
מדוע נדל"ן?

פיתוח תיאוריית התיקים של מרקוביץ, בתחילת שנות ה-50 של המאה הקודמת (עליה זכה מאוחר יותר בפרס נובל), הביאה לפריצת דרך בתורת המימון.  הרעיון שעומד בבסיס התורה דוגל בהשקעה באמצעות תיק השקעות מפוזר, על פני השקעה בנכסים בודדים, זאת משום שהשלם גדול מסכום חלקיו: באמצעות צירוף מושכל של נכסים בעלי מתאם נמוך ביניהם ניתן להגיע לתוצאות טובות יותר ולסיכון נמוך יותר. כך, בסופו של דבר, סיכון התיק יכול להיות נמוך יותר מהסיכון של כל אחד מהנכסים המרכיבים אותו.

מושג המפתח בבניית תיק הוא המתאם בין הנכסים השונים, כלומר עד כמה הם מתנהגים בצורה דומה. אם השקענו בתעודת סל שעוקבת אחרי מדד ת"א 100, אין שום טעם להשקיע במדד ת"א 25, מכיוון שהמתאם ביניהם כמעט מלא: כשהאחד יעלה גם השני יעלה ולהיפך. לעומת זאת, מדד ת"א טכנולוגיה מתנהג בצורה שונה לגמרי, כפי שניתן לראות בגרף שלהלן:
 

.
תיק ההשקעות המסורתי כלל מניות, אג"ח, ומזומן. אולם בעשורים האחרונים המתאמים בין הנכסים בתיק הזה עלו – בשל הגלובליזציה של שוקי ההון – ונעשה קשה יותר להקטין את הסיכון באמצעות פיזור ההשקעה בין הנכסים המסורתיים-- כפי שאנחנו יודעים מניסיוננו, לרוב כאשר ה-S&P 500 יורד, כך גם קורה בבורסות באירופה ובישראל.

הנדל"ן הפך לנכס משמעותי בתיק ההשקעות כפועל יוצא של החיפוש אחר נכסים שהמתאם ביניהם לשאר הנכסים בתיק נמוך. עובדה: לנדל"ן מתאם נמוך יותר עם שאר הנכסים וניתן לראות זאת בטבלה הבאה המציגה את מקדמי המתאם בין סוגי נכסים שונים:
 
 
 
מקדמי מתאם 1998-2012
  REITGLOB Index MXEF Index MXPC Index MXNA Index MXEU Index
מדד הריטים[1] הגלובלי (REITGLOB) 1 .589** .545** .642** .511**
מדד MSCI לשווקים מתפתחים .589** 1 .784** .802** .737**
מדד MSCI Pacific .545** .784** 1 .726** .642**
מדד MSCI צפון אמריקה .642** .802** .726** 1 .845**
מדד MSCI אירופה .511** .737** .642** .845** 1
 
 
כך למשל, המתאם בין מדד ה-S&P500 למדד ת"א 100 ב-12 השנים האחרונות הוא גבוה מאד )0.8) ולעומת זאת, המתאם בין מדד ה-S&P500 למדד הנדל"ן הריאלי האמריקאי (TBI) הוא נמוך (0.14).

שיעור החשיפה לנדל"ן
גם אם השתכנענו שראוי לשלב נדל"ן בתיק ההשקעות, השאלה היא כמה? כלומר מה משקלו האופטימלי בתיק? בספרות המחקרית ניתן למצוא תשובות שונות לשאלה זו. הטווח נע בדרך כלל בין 15% ל-25%. ובכל מקרה, מדובר במשקל גדול משמעותית ממה שמצוי בד"כ בתיקי משקיעים, גם מוסדיים. גופי פנסיה בעולם מקצים בממוצע 7% מנכסיהם לנדל"ן, כאשר ההשקעה בנדל"ן מתפלגת בצורה הבאה:
 
מקור: preqin (2011)

בנוסף, מהפרקטיקה מתברר שההשקעה בנדל"ן ריאלי עולה ככל שהגוף הפנסיוני מנהל יותר נכסים (ככל הנראה, בשל יתרונות לגודל של אחזקה ישירה בנדל"ן). מחקרים שונים מנסים לתת הסבר לתת המשקל של הנדל"ן לעומת מה שנמצא כאופטימלי אך נושא זה ראוי לדיון נפרד.

ניתן להמחיש את סוגיית משקלו של הנדל"ן גם באמצעות החזית היעילה, שהיא חלק מתיאוריית תיק ההשקעות המודרני של מרקוביץ: כאשר יש N נכסים, ניתן למצוא לכל רמת סיכון (תנודתיות התשואה שנמדדת במונחי סטיית תקן) שילוב של נכסי השקעה שייתן תשואה מקסימלית עבור אותה רמת סיכון. אוסף הנקודות האלה נקרא "חזית יעילה. בתרשים שלהלן, סטיית התקן נתונה בציר ה-X והתשואה בציר ה-Y. כך למשל, עבור סטיית תקן של 7% ניתן לקבל תשואה מקסימלית של 7.6%.
 
כל אחת מהנקודות על החזית היעילה משקפת תיק, כלומר את המשקלים היחסיים של כל אחת מהנכסים המשתתפים בחזית היעילה עבור הסיכון והתשואה הספציפיים שמשקפת הנקודה (חלק מהנכסים יכולים להיות במשקל 0, כאשר המשמעות של משקל כזה היא שהם אינם נכללים בתיק הספציפי).

התרשים הבא משקף את אוסף התיקים היוצרים חזית יעילה (כל זאת ברמת סיכון נתונה). התיקים מורכבים מהנכסים הבאים כשכל תיק מתאפיין בהרכב נכסים שונה (התשואה המבוקשת מופיעה בציר X, משקל הנכסים מופיע בציר Y): אג"ח קונצרניות ישראליות, אג"ח ממשלתיות ישראליות, מדד ת"א 100, מדד S&P 500, אג"ח של ממשלת ארה"ב ל-10 שנים, מדד הריטים האמריקאים, ונדל"ן מסחרי ריאלי בארה"ב (מדד TBI).
 
מקור: B-BRE

           
אם ניקח, לדוגמא, את התשואה המסומנת בקו, 7.5%, הרי שההתפלגות של הנכסים בתיק היא הבאה:
 
מקור: B-BRE

 
גם בתשואה נמוכה יחסית של 7.5% עולה שהנדל"ן מקבל משקל גבוה של 34%. בתשואות יותר גבוהות (מ-10% ומעלה) כל התיק מורכב מנדל"ן (ריאלי וריטים). ברור שאין המדובר במרשם מעשי מטעמים שונים (בראש ובראשונה בשל מחסור בנזילות ובפיזור). אולם תרגיל תיאורטי זה מדגים היטב את העובדה שתוספת נדל"ן לתיק עשויה להגדיל את התשואה באותה רמת סיכון.

סוגי החשיפה לנדל"ן

לאחר החלטה על שיעור חשיפה לנדל"ן עולה השאלה כיצד ניתן להיחשף לנדל"ן. ריכזנו עבורכם את הדרכים המקובלות בטבלה:
דרך ההשקעה דירה להשקעה* Private equity מניות ריטים
היקף השקעה מינימלי מאות אלפי ₪ מאות אלפי ₪ אלפי ₪
ניהול ההשקעה עצמי מקצועי מקצועי
עלויות ניהול תלויות ביכולת הניהול גבוהות משתנות
פיזור ההשקעה לא קיים קיים קיים
סחירות ונזילות נמוכה מאוד לא קיימת קיימת
השקעה בחו"ל אפשרית** אפשרית אפשרית
תנודתיות*** נמוכה בינונית גבוהה בטווח הקצר
אופק ההשקעה לא מוגבל בזמן מוגבל בזמן לא מוגבל בזמן
תזרים שוטף שכ"ד תקופתי מעת לעת דיבידנדים רבעוניים
 
 
*השקעה בנכסים מסחריים (משרדים, מרכזי מסחר) היא בעייתית עבור משקיע פרטי ממוצע בשל גודלם ומחירם הגבוה.
** דורשת הכרות מעמיקה של השווקים בחו"ל.

*** התנודתיות של ההשקעה, כלומר, הסיכון בה, תלוי באופי ההשקעה. במקרה של השקעה בדירה או ביחידה בקרן PRIVATE EQUITY שמחירן אינו נקבע בבורסה באופן רציף ופומבי כמו מניות ריטים, התנודתיות נמוכה יותר אך זה עלול להתברר כאליה וקוץ בה. מניות הריטים שנסחרות בבורסה סובלות בטווח הקצר מתנודתיות שמאפיינת את הבורסה בכללותה. עם זאת, מחקרים מראים כי בטווח הארוך, ביצועי המניות משקפים את הנדל"ן שבבסיסם.
 
 
רו"ח נירית ברגמן וד"ר דניאל באראז
B-BRE יעוץ ומחקר בנדל"ן
www.b-bre.com/he
 

[1] ריטים ((Real Estate Investment Trusts- מניות של חברות נדל"ן מניב שמטרתן לדמות השקעה בנדל"ן באופן ישיר. הריטים כפופות להוראות חוק שמגבילות אותן בהשקעותיהן- בעיקר נכסי נדל"ן מניב ומחייבות אותן בחלוקת דיבידנדים למשקיעים. הסטטוס מקנה לריט פטור ממס חברות. הריטים הראשונות נוצרו בארה"ב בשנות ה 60 של המאה הקודמת ומאז המודל הולך וצובר תאוצה בעולם.
 Top
לייבסיטי - בניית אתרים